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九州通(600998)公司深度研究:民营医药商业龙头 医改变局中的“破”与“立”

发布时间:2020-02-16    研究机构:天风证券

  民营医药商业龙头,具备覆盖全国的渠道网络

  公司是全国医药商业企业销售规模第四位,民营医药商业排名第一位的医药分销龙头。

  2008-2018 年十年收入CAGR 18.3%,归母净利润CAGR 20.1%。与排名前三位的国控、上药、华润相比,公司的优势渠道为基层医疗市场以及院外市场。依靠优质的配送能力,公司在行业的口碑以及市场地位进一步提升。我们认为公司未来有望受益政策推动,继续保持稳步提升:(1)各渠道的增长带动,其中城市医疗机构、基层医疗机构以及零售药店,未来三年有望分别保持25%、30%、20%的增长,器械配送有望保持35-40%增速;(2)全国仓储物流信息化系统、渠道网络建设完成,资本投入有望减少,成本端逐步降低;(3)总代理业务带动盈利能力提升,有望持续改善ROE。

  受益政策催化,龙头价值凸显

  2017 以来医药政策频出,“两票制”、“分级诊疗”、“带量采购”对行业的发展都带来了深远的发展影响。根据米内网数据,2019 年H1 全国药品销售总额为9087 亿,公立基层医疗机构与零售药店的药品终端销售占比分别为9.9%、23.10%,较2018 年占比分别提升了0.2pp/0.2pp。我们认为药品终端市场的变化会带来渠道价值的重构。公司的优势渠道是基层医疗机构以及零售药店,凭借专业化的服务能力,高效的供应链管理能力有望持续受益这部分市场的增长。另一方面,2017 年 “两票制”后,渠道整合的趋势增加,公司作为龙头企业有望受益行业集中度的进一步提升;同时“4+7”利好具备全国性渠道布局的企业,带动公司医院开户数量的提升,城市医疗机构市场逐步打开。

  总代理业务快速发展,带动盈利能力逐步增强

  受益政策推动,我国药品终端销售市场结构正在逐步向基层以及零售渠道转移,公司已经完成了在全国的仓储物流信息化建设,具备覆盖全国的渠道能力,在此背景下诞生的总代理业务迎来快速发展,从单纯的配送商向具备推广服务职能的代理商转变,对公司盈利能力以及现金流的改善均带来积极作用。目前公司已经获得了东阳光药奥司他韦(OTC 渠道)、华海药业“4+7”中标品种厄贝沙坦片等产品的代理权,我们预计在当前医改背景下,院内产品继续向院外转移的趋势依旧,公司总代理业务有望持续稳步发展,未来三年预计实现超200亿的销售收入,对公司整体盈利能力、ROE 的提升有较好的带动作用。

  估值与评级

  公司是全国民营医药商业龙头,有望持续受益行业的政策推动下药品市场销售结构的转变;而在此背景下诞生的总代理业务,是公司逐步由单纯的配送商向具备推广销售职能的服务商的转变,对盈利能力与现金流均有积极的作用。根据2019 年前三季度经营情况以及新冠病毒疫情影响,我们对公司盈利预测进行调整,由2019-2021 年的17.39/21.95/27.42 亿元,调整为2019-2022 净利润为16.91/22.52/26.03/31.76 亿元(不考虑土地退还补偿款),对应EPS为0.9/1.2/1.39/1.69 元/股,目标价19.2 元,维持“买入”评级。

  风险提示:政策推进不及预期,行业并购整合不及预期,市场竞争加剧的风险,药品减价风险,应收账款坏账等风险

申请时请注明股票名称